Выстрел слышен по всему миру

31 марта, 12:36
Летом 1914 года, когда убийство эрцгерцога Франца Фердинанда в Сараево положило начало Первой мировой войне, американский доллар котировался и конвертировался на гораздо меньшем количестве международных рынков, чем в то время современная Австро-венгерская крона. Мораль: огромные глобальные события могут означать быстрое и внезапное изменение финансового порядка.

Коронавирусный кризис все еще должен был нанести гораздо меньший ущерб человечеству, чем Великая война, которая ускорила падение Австро-Венгерской империи, но шок для глобальной системы может быть сравнительно велик. По словам Майкла Хауэлла из лондонской компании CrossBorder Capital Ltd. это повод подготовиться к очередной смене глобального финансового лидерства. После столетия, в течение которого финансовый мир вращался вокруг доллара, он считает, что мы находимся в начале китайского века. 

Если это звучит диковинно, помните, что почти все вдруг соглашаются с тем, что жизнь после коронавируса будет другой. Этот кризис изменит нас. Разногласия заключаются именно в том, во что это нас превратит.

Когда речь заходит о том, какая нация выиграет больше всего, возникают два лагеря. Первая гласит, что США уже используют свою огромную финансовую и денежную огневую мощь, и это гарантирует, что они выйдут на первое место, как и после последнего большого кризиса. 

Второй лагерь считает, что это приведет к смене караула. В 2008 году Китаю выпало “спасать мир" с помощью колоссального фискального стимулирования. Это сделало трюк, но Китай боролся с последствиями в течение последнего десятилетия. На этот раз работа падает на США баланс ФРС уже является самым большим, что он когда-либо был. Деньги, которые Конгресс готовится бросить на решение этой проблемы, составят примерно десятую часть ВВП. Хауэлл утверждает, что, как и Китай десять лет назад, есть вероятность, что он прогнется под этим вызовом.

К обоим лагерям нужно относиться серьезно. Сегодня я только собираюсь взглянуть на веру в то, что Китай, где зародился вирус, “выиграет” этот кризис — так же, как США, где начался кризис субстандартных кредитов, “выиграли” последний. Подробности этого спора можно найти в новой книге "капитальные войны”.

Во-первых, доллар имеет тенденцию двигаться длинными волнами, забирая с собой относительные показатели фондового рынка США. Доллар находится в восходящем тренде с 2011 года (с редкими перерывами), в то время как индекс S&P 500 массово и последовательно опережает индекс MSCI EAFE, охватывающий остальную часть развитого мира:

Это похоже на своего рода крещендо, которое сигнализирует о пике. Катализатором для обращения вспять является коронавирус. Если это произойдет, то не все будет катастрофично. Во время ослабления доллара с 2000 года до кризиса 2008 года цены на сырьевые товары стремительно росли, унося с собой активы развивающихся рынков. Общая стоимость европейских фондовых бирж даже ненадолго превысила американскую, а сами американские активы большую часть этого периода работали хорошо.

Чтобы поддержать идею ослабления доллара, отметим, что интервенция ФРС в последние несколько недель соответствовала уровню ее интервенции в конце 2008 года:

У ФРС не будет никакой альтернативы, кроме как продолжать действовать. Между тем Народный банк Китая оказался на удивление сдержанным. Он ослабил свою ставку обратного РЕПО, чтобы ослабить некоторое давление на банки, и многие проблемы с долговым навесом остаются, но это не выглядит чрезмерно распространенным. 

...Как говорит Хауэлл: "большая часть нестабильности заключается в том, что Китай слишком сильно опирается на долларовую систему, и доллар не может справиться с ней." Со времени последнего кризиса огромные денежные кучи накопились в суверенных фондах благосостояния и в валютных резервах азиатских центральных банков, в то время как американские компании также сидят на крупных денежных запасах. Все это увеличивает спрос на безопасные активы, номинированные в долларах, и их недостаточно, чтобы обойти. Под давлением кризиса это проявилось в эпическом падении доходности казначейских облигаций.

Безопасные активы, номинированные в долларах, имеют гораздо большее значение для глобальной системы, чем раньше, потому что банки менее важны. Сейчас главное - это возможность использовать безопасные активы в качестве залога. Без них рефинансировать долги становится гораздо труднее, независимо от того, насколько низка процентная ставка. Это открывает возможность того, что мир будет вынужден искать другую якорную валюту. 

Затем возникает вопрос о пост-вирусном восстановлении. Приведя мир к замедлению темпов роста, Китай имеет преимущество в том, чтобы вывести его из кризиса. Его индексы менеджеров по закупкам за март, только что опубликованные, показывают “V-образное” восстановление, причем как производственный, так и непроизводственный секторы вернулись выше уровня 50, что сигнализирует о разнице между рецессией и расширением. Это не так впечатляюще, как кажется; всех менеджеров спрашивают, становится ли ситуация лучше, хуже или остается прежней, и это было бы тревожно, если бы они не показали улучшения. Но это все еще говорит о том, что Китай может добиться достойного экономического восстановления:

Теперь мы ждем результатов в США: чем дольше мы будем подводить черту под этой проблемой и перезапускать экономику, тем сильнее будет давление на доллар и тем сильнее будет давление на государственные финансы. Более длительная блокировка будет означать дополнительную эмиссию долгов, что окажет давление на доходность облигаций.

Хауэлл указывает, что наиболее важным показателем в мировой экономике, как правило, является “цена долга доминирующей экономики". Это были казначейские облигации на протяжении многих поколений, но "мы должны внимательно следить за спредом доходности между американскими и китайскими государственными облигациями. Если наши опасения верны, то по мере того, как экономическая мощь смещается с запада на восток, она будет сужаться.”

Иными словами, это призыв к тому, что США вот-вот потеряют свою “непомерную привилегию” иметь мировую резервную валюту. Это позволило ей сохранить низкие затраты на финансирование и дешево покупать иностранные активы. “Эта мантия может быть передана Китаю", - говорит Хауэлл.

Подобные предсказания делались и раньше, но с треском провалились. По крайней мере, есть ясная причина, почему на этот раз все может быть иначе: коронавирус.